Investimenti

Siamo in una Super Bolla? Il parere di Jeremy Grantham

16 febbraio 2022

pexels-pixabay-35016

Una previsione pesante

Jeremy Grantham è il cofondatore di GMO, società di asset management con decine di miliardi di dollari in gestione.

Si tratta di un personaggio molto influente sui mercati finanziari e con decenni di esperienza. A inizio 2021, un anno fa, aveva affermato in un’intervista per Bloomberg, di aspettarsi “nei mesi successivi” un crollo enorme dei mercati, dei livelli di quello del 1929 o della bolla del 2000-2001. Ora, in un’intervista più recente, si è detto ancora più convinto che i mercati siano in una bolla, o meglio una “super bolla”. Dal 2019 i prezzi – di quasi tutte le asset class – sono saliti molto, anche dal giorno della sua prima intervista: secondo il cofondatore di GMO, questo non farebbe altro che confermare la sua tesi. Vediamo qual è la sua tesi e per quale motivo i mercati potrebbero essere in una “super bollla”.

Cos’è una super bolla?

Secondo Grantham, è un crollo che rappresenta una deviazione estremamente significativa nei rendimenti. Mentre le bolle hanno luogo con crolli del 20-40-50% (statisticamente definiti da Grantham come deviazioni a due sigma, comunque molto gravi) le super bolle vanno a “cancellare gli investitori” e, pur essendo teoricamente più rare delle “normali” bolle, hanno una frequenza maggiore di quanto ci si potrebbe aspettare. Analizzando statisticamente le serie storiche dei rendimenti, il cofondatore di GMO ha concluso che si potrebbe verificare una super bolla ogni 30-50 anni circa. Per lui, siamo già da mesi in territorio di bolla, in ambito di asset finanziari, soprattutto, ma anche nel mercato immobiliare americano. Proprio il mercato immobiliare USA dal 2005 al 2008 è stato una delle super bolle più recenti citate da Grantham. L’unione di queste due forze potrebbe avere conseguenze molto pericolose per il sistema economico e finanziario, situazione resa ancora più complessa dai bassissimi tassi reali e dalle politiche accomodanti delle banche centrali. Ecco l’andamento dei prezzi degli immobili negli Stati Uniti dal 2000 ad oggi: si può notare l’impennata recente.

  • Jeremy Grantham è il cofondatore della società di asset management GMO.
  • In passato, ha previsto con successo più di una bolla, inclusa la dot-com.
  • Stavolta, secondo lui, siamo in un famigerato intreccio di inflazione, asset sopravvalutati e economia insoddisfacente.
  • Ecco alcune delle sue ultime dichiarazioni sui mercati e le possibili cause della "super bolla".

Perché siamo in una super bolla?

Il mercato è un sistema complesso, dunque non è facile comprendere l’evoluzione di una (eventuale) crisi.

In ogni caso, sui mercati finanziari, Grantham ha messo, tra l’altro, in evidenza 3 ragioni, da analizzare nell’insieme: la salita eccessiva dei mercati a seguito dei crolli del 2020, il distacco fra large cap e small cap e infine l’eco del Buy-the-Dip. Vediamole più nel dettaglio.

pexels-nothing-ahead-3729557
  1. L’accelerazione eccessiva dopo il crollo del 2020.

Dopo il brusco crollo delle azioni nel marzo 2020, i mercati non solo hanno recuperato i livelli pre-crisi molto rapidamente, ma li hanno abbondantemente superati: il Nasdaq 100 è salito di oltre il 50% dai livelli di fine 2019 e l’S&P 500 è aumentato del 35% da fine 2019 a fine 2021, con alcuni drawdown o periodi di incertezza lievi.

Il Russell 2000, focus di Grantham, è invece aumentato del 40% rispetto a prima del crollo di marzo 2020 fino a marzo 2021, per poi mostrare un andamento quasi “piatto”, prima del recente crollo.

2. Distacco dai rendimenti tra Russell 2000 e S&P 500.

Il distacco tra i rendimenti di Russell 2000 e S&P 500 rappresenterebbe una “enorme divergenza mai accaduta”, se non nelle super bolle del 1929 e 2000.

Perché è importante?

Il rendimento fantastico del 2021 è derivato principalmente dalle società più grandi (S&P 500, o meglio Nasdaq 100). Il Russell misura l’andamento di 2000 società più “piccole”, che comunque sono aziende serissime da miliardi di dollari: nell’ultimo anno il rendimento è stato praticamente piatto, dopo un precedente anno stellare, come era accaduto nel 1929. Normalmente, per Grantham, in un bull market le small cap dovrebbero non solo mostrare un rendimento positivo, ma anche superiore a quello del resto del mercato, a causa della loro tipicamente elevata sensibilità ai rendimenti.

Accade il contrario in momenti di maggiore incertezza e, secondo Grantham, anche questo è segnale di una crisi. Il Russell si trova ora intorno ai minimi relativi rispetto a S&P 500 e Nasdaq 100 degli ultimi 5 anni.

            3. Il Buy-the-dip è tipico dei momenti di crollo.

Ultimamente, molti gestori, investitori retail e analisti seguono o consigliano di seguire questa filosofia: comprare di più quello che scende. Il risultato sono giornate di forte risalita anche in momenti di discesa. Anche se teoricamente si tratta di un ragionamento corretto, Grantham ha sottolineato che anche questo era tipico delle bolle del 1929 e 2001. Durante il 1929, infatti, nel bel mezzo del crollo, vi furono giornate di forte incremento. Si potrebbe anche pensare proprio a marzo 2020: alcuni giorni durante il crollo registrarono rendimenti altissimi, causati dal Buy-the-dip approach.

Essere ottimisti aiuta quasi sempre gli investitori nel medio termine, ma aiuta sempre i broker, che difficilmente suggeriranno di smettere di comprare. Dal 2020, molti investitori retail, incuriositi dai mercati, si sono anche informati su Google sul Buy-the-Dip in corrispondenza di alcuni momenti di crollo o incertezza dei mercati molto più degli anni precedenti (grafico S&P 500 indicizzato a 1).

Le altre asset class

Secondo Grantham, non solo i mercati azionari, ma anche altre asset class costano troppo. Oltre al real estate, il cofondatore di GMO vede possibili prezzi eccessivi anche in alcune materie prime, come il petrolio. Allo stesso tempo, secondo lui, alcune commodities potrebbero far bene in un contesto di aumento a medio termine dell’inflazione.

I tassi reali, inoltre, sono del tutto insufficienti per un investitore: l’inflazione USA a gennaio 2022 ha registrato numeri che non si vedevano dagli anni ’80, arrivando al il 7,50% su base annua. In un contesto di tassi nominali ridotti come quello attuale, l’inflazione rappresenta un enorme costo per gli investitori, con tassi reali definiti da Grantham “tra i più bassi della storia dell’uomo”. Ecco il tasso reale, in blu, calcolato come differenza tra rendimento a un anno delle obbligazioni governative USA e tasso di inflazione.

Il portafoglio 60/40 sarà, secondo Grantham, “inutile”, in quest’ottica. In ogni caso, la sopravvalutazione, e la conseguente preoccupazione maggiore del cofondatore di GMO, si registra nel comparto equity USA.

Dove arriveremo?

Un’ipotesi, secondo Grantham, è quella di S&P 500 a circa 2.500 punti, con una riduzione “verso il trend” pari a circa il 50%, come successo durante la bolla dot-com di inizio millennio.

In questo scenario, il potenziale rendimento negativo della parte più “rischiosa” (con Beta maggiore) del mercato, ossia Nasdaq e Russell 2000, ma anche growth stock in specifici settori, potrebbe secondo lui essere ancora peggiore.

Bisogna quindi vendere

Secondo lui… Sì. Ha affermato che, almeno per quanto riguarda alcune porzioni sopravvalutate dell’azionario americano, “gli investitori otterranno dei buoni risultati vendendo”. Per lui, è possibile trovare valore nello “spettro value fiori dagli Stati Uniti”, inclusi Giappone, UK o Paesi emergenti che, tuttavia, potrebbero essere in alcuni casi “moderatamente sovrapprezzati”.

Nel fondo per la protezione dell’ambiente da lui gestito, non collegato a GMO, Grantham ha assunto delle posizioni corte sul Russell 2000 per più di un anno (senza perdere) e il Nasdaq (con una posizione minore, con una perdita). Tuttavia, questa è una strategia non di speculazione ma di copertura (hedging), poiché il fondo possiede molte partecipazioni growth nel venture capital, notoriamente correlate positivamente con l’azionario growth.

Egli suggerirebbe di non shortare mai azioni singole, ma casomai indici, come appunto il Russell 2000, denso di società che non producono utili, o il Nasdaq, che ha anch’esso una certa percentuale di azioni non profittevoli, ma che Grantham ritiene più “pericoloso” dal punto di vista di short-seller, a causa delle numerose aziende che invece sono molto, molto grandi e profittevoli.

Nel lungo termine, il ritorno del mercato azionario è positivo, ma in molti periodi le azioni hanno ottenuto rendimenti reali insoddisfacenti o negativi. Grantham ha affermato che secondo lui esiste anche la possibilità di ritorni reali (ossia considerando l’inflazione) molto bassi nei prossimi anni, come successo appunto dai massimi del 1929 o nella bolla dot-com. Per gli sfortunati investitori USA al picco del 1929, fu necessario attendere 25 anni per un ritorno positivo reale.

Per gli ancora più sfortunati investitori che hanno acquistato azioni giapponesi al picco del 1989 e che non hanno ancora ceduto, l’attesa di tornare in pari sta ancora continuando. All’epoca, Grantham vendette le azioni giapponesi troppo presto: da un lato, ciò causò un po’ di sofferenze poiché le azioni continuarono a salire dopo la vendita, ma dall’altro lato il risultato finale fu molto soddisfacente, quando le azioni crollarono in un turbine ribassista che sarebbe durato oltre 20 anni. Anche nel 2000 Grantham ebbe ragione, quando suggerì di “alleggerire” il peso dell’equity USA in portafoglio, poco prima del colossale crollo.

L’economia reale

Il danno al tessuto economico è reale, non solo contenuto nelle azioni. Sebbene i crolli si verifichino a livello finanziario, questo impatta l’economia, specie in un periodo come questo in cui molti individui negli USA a basso-medio reddito hanno investito per la prima volta, in un contesto in cui il debito sovrano USA ha raggiunti livelli record.

Vi sono altri aspetti importanti da considerare secondo Jeremy Grantham nell’economia reale.

Il basso tasso di fertilità nei Paesi sviluppati la riduzione delle nascite in Cina sono entrambi fattori che avranno un forte impatto futuro sulle dinamiche dei consumi interni e della localizzazione della produzione.

L’inflazione, che, come visto, tornerà ad essere un tema centrale con “picchi e collassi” dovuti a costanti e imprevedibili colli di bottiglia, dopo 20 anni di valori bassi e “regolari”. Grantham ha affermato di non aver quasi mai trattato l’inflazione negli ultimi 20 anni, ma in futuro non sarà così e la perdita di potere d’acquisto tornerà ad essere una tematica importantissima per gli investitori istituzionali e individuali.

Infine, secondo Grantham le disuguaglianze aumenteranno ancora, poiché se gli asset finanziari saliranno coloro che ne beneficiano maggiormente saranno… i ricchi. Anche a livello aziendale le disuguaglianze aumentano, con poche società sempre più potenti, e, almeno per ora, è evidente quali potrebbero essere.

A ciò si aggiunge la citata bolla, secondo Grantham, del mercato immobiliare, che porterà effetti ancora peggiori nell’economia reale poiché vi partecipano investitori istituzionali e individuali in maniera massiccia. Grantham ha definito il mercato immobiliare USA come ancora più “overpriced” che nel 2006, subito prima della crisi finanziaria e immobiliare. Inoltre, tale situazione è comune non solo nel mercato USA, ma in molti altri Paesi sviluppati dove le politiche delle banche centrali hanno permesso a moltissimi individui di prendere finanziamenti. Ecco l’andamento dei prezzi degli immobili nell’Unione Europea.

Gli aspetti evidenziati da Graham sono numerosi: prezzi eccessivi nel mercato azionario, tassi reali negativi con una policy della FED troppo accomodante, mercato globale del real estate gonfiato, scarse performance delle small-cap e non solo.

Tutto ciò, secondo lui, porterà ad allo scoppio epocale di una bolla, con conseguenze gravi sui mercati finanziari e sull’economia reale. I critici di Grantham sottolineano che “anche un orologio rotto segna l’ora esatta due volte al giorno”.

Fonti:

  • Bloomberg
  • CNBC
  • Commissione Europea
  • FRED
  • GMO
  • Google Trends
  • LongtermTrends
  • Yahoo Finance
  • Yardeni Research

Gli articoli più recenti:

Seguici su Instagram

Nota bene: lo scopo dell’articolo è esclusivamente didattico ed esso non deve intendersi come la promozione di un particolare investimento. Tutti i marchi citati sono dei relativi proprietari.